从价格特征看，比特币在早期因参与者少、市场深度浅，价格极易受微小供需变化、技术社区动态影响，波动剧烈且无规律可循；成长阶段受宏观经济事件、监管政策、技术创新迭代等多元因素交织驱动，呈现周期性大幅涨跌，牛市中涨速快、涨幅惊人，熊市则回撤迅猛；近年随着市场成熟、机构参与，虽仍有波动，但价格趋势受宏观经济基本面、货币政策、行业供需等长期因素主导渐显，与传统金融市场联动性增强，不过独特的减半机制依旧为其价格周期带来特殊变数，每四年一次的减半减少比特币新币供应，从供需底层逻辑上为币价上涨提供动能，刺激市场预期与投资热情周期性高涨。
近期，美国政界和商界的多位关键人物对比特币表达了各自的立场，影响了市场走势和投资者情绪。特朗普在2024年11月再次当选美国总统后，他承诺将美国打造成“全球加密货币之都”，并考虑将比特币纳入国家储备。2025年1月21日宣誓就职，比特币突破109000万美元创历史新高。“特朗普meme币”一天市值突破200亿美金。马斯克一直是加密货币的积极支持者，并支持特朗普的加密货币友好政策，认为这将促进技术创新和经济增长。美联储主席鲍威尔近期在新闻发布会上明确表示，美联储无意持有比特币，并强调根据《联邦储备法》，美联储被禁止持有此类资产。他还指出，美联储不会寻求改变这一法律，鲍威尔在货币政策上的立场被认为对比特币市场产生了间接影响。
黄金是成熟的储备资产，历史悠久，价格稳定，但存在物理局限性。比特币是新兴的储备价值工具，具有稀缺性、便捷性和技术潜力，但波动性和不确定性较高。未来，比特币和黄金可能会共存：黄金继续作为传统储备资产，而比特币在数字经济和年轻投资者中占据一席之地。具体选择取决于投资者对稳定性与增长潜力的需求平衡，如果全球更多的央行和机构开始采纳比特币，其储备资产地位可能在未来十年内显著提升。
1.2 上市公司涉足比特币背景
从宏观经济角度看，全球经济增长不稳定、传统货币政策波动及通胀隐忧是主因。如 2008 年金融危机后欧美长期量化宽松，货币超发，引发市场对法币价值存储功能质疑。比特币因总量固定 2100 万枚、去中心化等特性，被部分上市公司视作对冲通胀、资产保值新选择，像 MicroStrategy 就公开表明购入比特币对抗美元贬值风险。
金融市场层面，一方面，股市、债市等传统投资领域近年收益波动大。低利率环境下债券收益微薄，股市受贸易摩擦、地缘政治等冲击频繁大幅震荡；另一方面，投资组合多元化需求迫切，比特币与传统资产相关性低，能有效分散风险。据统计，2015 - 2020 年比特币与股票、债券等资产收益相关性平均仅 0.11，为追求稳健回报、优化资产配置结构，上市公司开始涉足比特币领域探索新机遇。
2 典型案例深度解析2.1 MicroStrategy：比特币投资先驱
MicroStrategy 作为全球持有比特币最多的上市公司之一，自 2020 年 8 月开启比特币投资之旅。彼时，正值全球经济受疫情冲击，传统金融市场动荡，美元贬值预期抬头，公司以 2.5 亿美元购入比特币作为库存资产，入场时机精准捕捉宏观经济变局节点。此后，其持币策略持续激进，如 2020 年 9 月、2021 年一季度等时段多次大额增持，这一过程中公司股价与比特币价格联动显著，比特币牛市时，凭借巨额浮盈预期吸引大量投资者涌入，股价飙升，2024 年涨幅超 500%；而比特币价格深度调整期，股价也随之大幅波动，如 2022 年币价回撤，公司市值蒸发数十亿，尽显高风险高回报特征，深刻影响加密与传统金融市场投资者情绪与资金流向。
2.2 特斯拉：跨界搅局者
2021 年初，特斯拉携 15 亿美元巨资入局比特币，瞬间点燃市场热情，比特币价格受此巨量资金注入冲击，短期大幅上扬，马斯克推文更是成为币价波动 “催化剂”。一方面，投资比特币为公司闲置资金寻增值出口，缓解低利率环境资金收益困境；另一方面，同年 3 月宣布接受比特币购车，试图打通加密支付与汽车销售闭环，虽因比特币能耗争议、价格波动后取消，但成功塑造特斯拉科技先锋、敢于创新品牌形象，加密领域热度外溢至汽车业务，吸引年轻、科技爱好者关注，刺激车辆订单增长，高峰期比特币业务为财报添亮眼收益，后续虽策略转向谨慎，仍凭借剩余持仓维系在加密领域话语权。
2.3 美图：新兴势力代表
2021 年 3 - 4 月，美图分三次豪掷 1 亿美元，购入 940 余枚比特币与 31,000 枚以太币，强势切入加密赛道。从业务角度，美图作为影像科技企业，传统业务面临竞争红海，试图借加密投资拥抱新技术趋势，探索数字内容、区块链结合点，如推出基于区块链的创意作品版权保护应用；财务层面，初期加密资产增值助力资产负债表优化，浮盈可观，股价短期上扬。但 2022 年熊市来袭，资产减值致业绩承压，净亏损飙升。熬过寒冬，2023-2024年市场回暖把握出售时机，获利约 7963 万美元，成功回笼资金回归核心影像业务，以加密投资为转型 “跳板”，积累新兴领域经验，为业务多元化、财务稳健拓展新路径。
3 投资动机洞察3.1 资产多元化需求
在传统投资组合理论框架下，资产多元化是降低非系统性风险的关键。上市公司资产配置多集中于股票、债券、现金等领域，如 2008 年金融危机，股市暴跌、债市震荡，大量企业资产缩水。比特币因独特属性成为分散风险 “新宠”，据彭博社数据，2010 - 2020 年比特币与标普 500 指数相关性均值仅 0.08，与债券相关性近乎为零。MicroStrategy 入场前，资产配置倚重商业软件业务关联资产，面临行业周期性、市场竞争集中风险；引入比特币后，资产组合分散，收益流多元，如 2021 年加密牛市，比特币投资收益超主业软件，熨平单一业务波动，在不牺牲过多预期收益前提下，降低整体风险敞口，为企业财务稳健筑牢根基。
图3 资产配置图
资料来源：OPEN AI官网，BB Research
3.2 对冲通胀考量
全球经济周期波动中，通胀是 “达摩克利斯之剑”。尤其 2020 年后，新冠疫情下各国量化宽松，货币超发，通胀高企，美国 2022 年 CPI 一度超 9%。传统抗通胀资产如黄金、房地产受限，黄金受地缘政治、央行抛储影响，房地产面临调控、流动性瓶颈。比特币凭借总量恒定 2100 万枚、去中心化，理论上有强抗通胀性。从数据实证，2009 - 2023 年长期维度，以美国通胀数据对比，比特币价格涨幅远超通胀率，部分时段如 2013 - 2017 年，通胀温和上升期，比特币年化涨幅超 200%，企业购入比特币可在资产负债表层面，一定程度对冲物价上涨侵蚀，维持购买力，保障股东权益，诸多资源型、消费型企业受上游成本推动通胀影响大，尝试比特币对冲，为成本控制、利润稳定探寻新路。
3.3 战略布局意图
在新兴技术浪潮下，区块链、加密经济被视为未来变革前沿，部分上市公司前瞻性布局比特币以抢占先机。科技企业Reddit购入比特币强化社区加密生态认同，探索新模式，用“社区积分 + 比特币”吸引用户参与，为平台发展注入活力；金融机构灰度借比特币信托合规入场，吸纳资金、积累经验、塑造标准，实现从传统资管到数字资管的转变；传统企业特斯拉投资比特币，关联加密支付，融入多领域协同生态，拓展业务边界且借热度营销，吸引客户，提升品牌形象。各行业先锋借比特币为相关战略“投石问路”，开拓新“殖民地”。
4 持币股行业发展趋势展望4.1 市场规模预测
基于近年全球持有比特币上市公司的迅猛增长态势，未来规模扩张动力强劲。从持币市值看，当前虽仅少数公司大额持仓，但伴随比特币价格中枢上移、更多企业入场，有望呈指数级攀升。据 OKG Research 预估，若未来一年内约 2.28 万亿美元资金流入比特币市场，推动币价升至 20 万美元，上市公司持币市值将同步暴增，头部公司如 MicroStrategy 资产规模或突破千亿美元。持币公司数量维度，新兴市场与传统行业渗透加速，过去五年增速约 15%，预计未来五年将以 20% 速率新增，尤其金融、科技领域新创公司受加密文化、投资回报吸引，会跑步入场，从当前 80 余家向 200 家迈进，彻底改写行业版图，比特币在企业资产负债表中从 “小众点缀” 迈向 “主流权重”。
图4 币股公司上市预测图
资料来源：OPEN AI官网，BB Research
4.2 行业格局演变
新老玩家竞争将白热化。老巨头如 MicroStrategy、特斯拉凭先发、资金、品牌优势，持续巩固地位，MicroStrategy 或凭借专业加密投资团队，拓展比特币关联金融服务，打造 “比特币资管帝国”；特斯拉借汽车主业现金流，伺机增持，强化加密 - 汽车生态联动。新兴势力不容小觑，金融科技初创企业以创新产品、灵活策略争抢份额，如推出比特币收益优化理财，吸引零售投资者间接入场；传统行业巨头跨界搅局，能源、零售企业入场，利用产业上下游资源，探索比特币支付、供应链金融创新，行业集中度短期因新玩家稀释，长期看，资源、技术、品牌综合强者将脱颖而出，重塑行业头部梯队，形成多极竞争新格局。
4.3 与区块链生态融合前景
上市公司深度参与区块链基础设施构建大势所趋。科技公司投入研发，优化以比特币为核心区块链性能，降低交易成本、缩短确认时间，如探索闪电网络商业化应用，使小额高频支付成常态，拓展比特币日常消费场景；金融机构基于区块链搭建合规比特币托管、清算平台，为机构入场 “清障搭台”，促进比特币从 “野生” 向 “驯化” 转变。应用开发层面，企业挖掘比特币 “货币” 之外价值，如溯源、版权领域，结合 NFT，以比特币作价值锚定，为数字资产确权、流转赋能，实现虚拟经济实体化、实体经济虚拟化双向奔赴，借区块链东风，比特币跳出单纯投资品范畴，融入全球商业价值创造网络核心地带，赋能千行百业数字化新生。
5 持币股行业发展趋势5.1 我们回答本轮持币股行业革命的两个关键问题:格局与空间
5.1.1 持币上市公司竞争格局：未来呈现高固定、低边际的成本结构导向高集中度
持比特币上市公司是指将比特币纳入资产负债表的企业并且在资本市场公开交易。它们可能将比特币视为储备资产、投资组合的一部分，或战略性技术资产。比特币美国国家储备战略法案系列等美国可预见性政策带来的加密货币行业革命，正成为下一次技术革命的事实起点，改变着金融格局，军备竞赛格局突破。
持币上市公司资产管理行业固定成本投入要求较高，但边际使用成本却相对较低且呈快速下降的趋势，这意味着高水平的行业集中度，未来逐步发展成是头部竞争的格局。
我们认为，全球竞争格局会趋于百花齐放的竞争。一方面是由于比特币交易导致市场集中度较高，存在一定的行业壁垒，另一方面是比特币资产管理手段初期的基本趋于同质化，但过去积累的行业经验存在一定差异，比特币资产管理能力将成为企业的核心竞争力，掌握比特币增强收益策略的头部玩家将获得此优势。
（1）持币上市公司竞争要素：持币价值存储价值同质化，持有比特币数量成为公司核心竞争力
我们将持有比特币上市公司的竞争拆分为三个维度：数量、场景、功能。那么我们可以看到，对于巨头而言，场景和功能具有高度同质性，仅数量维度存在显著差异化竞争。我们认为，终极竞争中将是数量为王，进一步的，是先发优势和独有场景为王。
图5 资产配置图
资料来源：OPEN AI官网，BB Research
（2）持币价值存储价值同质化竞争
a.场景层面：核心原因在于比特币区块链无法像以太坊般支持新的金融应用部署，难以成为理想的金融基础设施。
b.功能层面：早期比特币大户在投资理念上趋于风险厌恶，缺乏经验证的复杂结构和风险对冲策略，难以满足投资者对收益与风险多元化需求。
（3）数量的竞争：先发优势与场景优势
数量具有显著差异化，将成为群雄之间决出胜负手的核心竞争要素。我们认为，数量竞争的本质在于速度与场景的竞争。第一，是否能快速持有规模数量比特币，享受数量飞轮带来的模型优化；第二，是否有合适的场景，支持积累足够的数量比特币策略增强策略应用。
a.持币数量的飞轮效应：比特币数量与资产管理模型的正循环
持币数量越多，投资者和资产管理模型的互动反馈越多，模型就可以优化的越好。理论上，1）数据量级越大、投资层次和涉猎维度越丰富全面、更新越及时，投资模型表现愈发优越；2）对于比特币增强投资策略路线的大模型而言（带市场反馈的强化学习）是模型调优的核心环节。可以认为，持币数量影响资产管理模型实际使用场景，持币规模对促进资产管理模型的优化至关重要。
b.数据、场景的独特性造就差异化机会
比特币增强策略应用场景：1）通过AI优化模型自适应能力，提高策略在极端市场条件下的鲁棒性；2）利用去中心化金融（DeFi）平台提供的工具（如AMM、去中心化借贷）设计创新增强策略；3）安全性使用场景的大规模开发，与新的生态收益来源。长期以来比特币应用与收益方面显得匮乏，导致头部上市公司只能将比特币作为价值存储工具。
（4）持有公司数量与地域分布
根据 CoinGecko、OKG Research 等机构数据，截至 2024 年，全球约有 80 余家上市公司持有比特币。北美地区占主导地位，拥有超过 60% 的相关企业，美国以超过 50 家企业的数量领先，包括 MicroStrategy 和特斯拉等行业知名企业。欧洲紧随其后，约占 20%，英国和德国等国家的公司因宽松的金融监管环境而参与其中。亚洲地区约占 15%，日本和韩国是代表，日本在加密货币交易合法化推动下，约有 10 家企业投资比特币，韩国企业则因互联网和游戏产业发达而购买比特币以拓展支付和资产增值渠道。其他大洲的上市公司参与度较低，主要受金融基础设施和监管不确定性限制。
图6 资产配置图
资料来源：OPEN AI官网，BB Research
（5）行业类别差异
多家上市公司投资比特币，科技企业领先，占40%以上。软件巨头MicroStrategy通过比特币优化资产结构，自2020年起持续购买，至2024年持有超40万枚，视比特币为对抗通胀和数字化财富储备的工具。支付公司如Square和PayPal通过比特币支付生态建设，探索新的结算方式。互联网和电商企业如乐天和美图，通过购买加密货币寻求新的业务机会和流量变现。
金融行业占30%，资管机构通过GBTC信托大规模持有比特币，加密对冲基金和量化投资公司利用算法在价格波动中套利，部分银行研究数字货币相关业务，探索合规参与比特币金融生态。
矿业公司占20%，如Marathon和Riot Platforms利用算力优势，除运营和偿还债务外，大量储备比特币，其策略受多种因素影响，与矿机制造商和矿池共同影响比特币供给。
传统行业如制造业和消费业占比较小，不到10%。例如，特斯拉虽以汽车制造为主，但马斯克的前瞻性视野使其投资15亿美元购买比特币，旨在资产多元化和品牌营销，尽管策略有所调整，仍持有超万枚比特币，为新型制造企业融入加密经济提供范例。各行业投资比特币反映了对行业变革、资产增值和用户需求的不同看法。
（6）持币规模与资产配置比重
上市公司持币规模差异大。MicroStrategy 持有比特币 446,400 枚，市值超 500 亿美元，远超其他公司；特斯拉、Galaxy Digital、Hut 8 等持币量数千到数万枚，市值数亿至数十亿；半数以上公司持币量在千枚以下。
在资产配置上，MicroStrategy 比重超70%为比特币，战略深度倾斜于加密生态；中型公司如美图，比特币占资产约 10% - 20%，作为新兴投资补充；小型或谨慎型公司比特币配置低于 5%，仅作试水。持币规模与资产配置显示公司对加密资产的不同态度，也预示比特币在企业未来角色的多样性。
5.1.2行业空间方面
（1）比特币ETF、比特币主动管理涵盖staking、CeDeFi费率套利和DeFi或被其他推荐取代最大化释放比特币内在价值。在这里，我们将基于比特币被动ETF和主动资产管理的所有入口都纳入定义，包括coinbase（ETF），MARA（矿工企业）、MSTR（囤币上市公司），它们可能将被行业多竞争入局者所取代；
（2）部分老牌比特币大户们在投资理念上普遍保守风险厌恶程度较高；
（3）比特币虽然是一种强大的价值存储手段，但在理财层面上，难以满足投资者对收益和风险的多元化需求。
5.2持比特币上市公司财务表现
5.2.1资产负债表影响：比特币通常以“无形资产”计入财务报表，其价值受会计准则限制。在熊市中，公司可能面临资产减值；牛市中资产价值的增加则难以完全体现在财报中。
5.2.2股价与比特币价格的关联性：持比特币公司的股价波动通常与比特币价格高度相关。例如，MicroStrategy的股价在比特币牛市中大幅上涨，熊市中回落。
5.2.3投资者情绪与市场价值：持比特币企业因其对数字资产的敞口吸引了特定投资者，但也因此承担更多市场波动风险。
5.3 持币上市公司估值模型
根据截止到2024年12月31日的全球持币公司数据，选取四家持币上市公司搭建公司估值模型。
5.3.1市值溢价率
该模型依赖于市值溢价率，通过股本稀释融资来增厚比特币持仓量，提升每股BTC持仓，进而推高公司市值。
市值溢价率模型= (市场价格-内在价值) / 内在价值 × 100%
根据式（1）公式，计算MSTR、NANO、MARA和博雅互动的市场溢价率。
图7 MSTR、NANO、MARA和博雅互动的市场溢价率
